Web3律師解密：大家理解的RWA是哪種？
來源：加密沙律
最近，對于RWA項目的討論在各大Web3社群都熱火朝天。網(wǎng)絡上常有行業(yè)觀察者提出“RWA將重構香港金融新生態(tài)”的論斷，認為依托香港特區(qū)現(xiàn)有的監(jiān)管框架，該賽道將迎來突破性的發(fā)展。加密沙律在和廣大同仁交流探討的過程中，發(fā)現(xiàn)大家最近對所謂的“合規(guī)”問題爭論不休，對于“什么是合規(guī)”的這個問題的認識也各不相同，總是出現(xiàn)公說公有理，婆說婆有理的局面。這個現(xiàn)象的產(chǎn)生其實是基于對RWA概念的認識還存在分歧。
于是，加密沙律有必要以專業(yè)律師團隊的立場，就這個問題談一談RWA的概念究竟應該如何界定，并對RWA的合規(guī)紅線進行梳理。一、RWA的概念應當如何界定？
（一）RWA項目的背景與優(yōu)勢
當前，RWA正成為市場熱議的焦點，并逐漸形成了新一輪的發(fā)展浪潮。這一現(xiàn)象的形成主要基于以下兩大背景：
一是因為Tokens本身的優(yōu)勢能夠彌補傳統(tǒng)融資的不足。
傳統(tǒng)金融市場的項目長期面臨準入門檻高、融資周期長、融資速度慢、退出機制復雜等等原生不足。但Tokens融資恰好能夠避開這些缺陷。與傳統(tǒng)IPO相比，RWA具有以下幾個顯著優(yōu)勢：
1.融資速度快：由于Tokens流通基于Blockchain技術，通常在去中心化的中介交易機構流通，因此規(guī)避了傳統(tǒng)金融項目可能會遇到的外資準入限制、行業(yè)政策約束、鎖定期要求等障礙，同時也能夠壓縮原本需要數(shù)月甚至數(shù)年的審核流程，極大提升了融資速率。
2.資產(chǎn)多元化：傳統(tǒng)IPO的資產(chǎn)類型單一，僅支持股權發(fā)行，因此對發(fā)行主體的營收穩(wěn)定性、盈利能力和資產(chǎn)負債結構有嚴格的要求。但對于RWA來說，適合的資產(chǎn)種類更多樣，能夠囊括各類非標資產(chǎn)，不僅拓展了可融資資產(chǎn)范圍，更將信用評估重點轉向底層資產(chǎn)質量，顯著降低了發(fā)行主體的資質門檻。
3.融資成本相對較低：傳統(tǒng)IPO需要投行、審計、律師事務所等多方中介機構長期參與協(xié)作，上市全流程費用可高達百萬乃至千萬元以上，耗資龐大。但是RWA通過去中心化的交易所發(fā)行Tokens，省去中介機構的一大筆費用，同時通過智能合約運行，省去了另一大筆人工成本。
總結來說，RWA以其獨特優(yōu)勢走上了融資項目的風口浪尖，而Web3世界和幣圈正好也特別需要傳統(tǒng)真實世界的資金和項目。這才導致了現(xiàn)如今，不管是想要完成實質性的業(yè)務轉型，還是單純想要借著“風口”“蹭熱度”，上到上市公司細分領域的龍頭項目、下到底層的“千奇百怪”的初創(chuàng)項目，都在積極探索RWA的應用可能。
二是香港“合規(guī)”給熱度添了一把火。
其實RWA在海外的發(fā)展已經(jīng)有一陣子了，這波熱度來得猛烈，是因為在香港通過了一系列監(jiān)管創(chuàng)新，落地了幾個標桿項目后，首次為國內(nèi)投資者提供了合規(guī)參與“RWA”的渠道。國人可以觸及的“合規(guī)”RWA落實了。這一突破性的進展，不僅吸引了原生的加密資產(chǎn)，更促使傳統(tǒng)領域的項目和資金開始關注RWA的投資價值，最終推動市場熱度達到新高。
但是，想要嘗鮮RWA的用戶真的懂RWA是什么嗎？RWA的項目林林總總，底層資產(chǎn)和運行架構五花八門，大家是否能夠分清它們的不同之處？因此，我們認為有必要通過這篇文章，為大家細細界定到底何為合規(guī)的RWA。
大家一般都認為，RWA是將底層的現(xiàn)實世界資產(chǎn)通過Blockchain技術進行Tokens化的融資項目。但當我們細究每個項目的底層資產(chǎn)，倒推項目運行的過程時，就會發(fā)現(xiàn)，這些項目的底層邏輯其實有所不同。我們針對這個問題進行了系統(tǒng)研究，并且對RWA的概念總結了如下認識：
我們認為，RWA實際上是一個廣義的概念，并沒有所謂的“標準答案”。通過Blockchain技術實現(xiàn)資產(chǎn)Tokens化的過程都可稱作RWA。
（二）RWA項目的要素與特點
真正的RWA項目需要具備以下特點：
1.以現(xiàn)實資產(chǎn)為底層
底層資產(chǎn)是否真實，項目方能否建立透明且可接受第三方審計的鏈下資產(chǎn)驗證機制，是判斷該項目Tokens是否會在現(xiàn)實中實現(xiàn)有效價值認定的關鍵依據(jù)。例如PAXG，該項目發(fā)行與黃金實時錨定的Tokens，每枚Tokens都有1盎司的實物黃金背書，且黃金儲備在第三方管理平臺，并且由第三方審計公司進行季度儲量審計，甚至支持用Tokens贖回相應數(shù)量的黃金實物。這種高度透明和受監(jiān)管的資產(chǎn)驗證機制，使得該項目能夠贏得投資者信任，也使其具備了在現(xiàn)實金融體系中被有效估值的基礎。
2.資產(chǎn)通證上鏈
資產(chǎn)通證化是指將現(xiàn)實世界中的資產(chǎn)通過智能合約和Blockchain技術，轉化為可在鏈上發(fā)行、交易和管理的數(shù)字Tokens的過程。RWA的價值流轉和資產(chǎn)管理過程均通過智能合約自動化執(zhí)行。與傳統(tǒng)金融體系中依賴中介機構進行交易和結算不同，RWA項目可借助智能合約在Blockchain上實現(xiàn)透明、高效、可編程的業(yè)務邏輯執(zhí)行，從而顯著提升資產(chǎn)管理效率并降低操作風險。
資產(chǎn)通證化賦予了RWA可分割、可交易、高流動性的關鍵特性。資產(chǎn)通證化后，資產(chǎn)可被拆分為小額Tokens，降低了投資門檻，改變了資產(chǎn)的持有和流通方式，使散戶也能參與原本高門檻的投資市場。
3.數(shù)字資產(chǎn)具有權屬價值
RWA項目所發(fā)行的Tokens應當屬于具有財產(chǎn)屬性的數(shù)字資產(chǎn)。項目方應當明確區(qū)分數(shù)據(jù)資產(chǎn)和數(shù)字資產(chǎn)的不同：數(shù)據(jù)資產(chǎn)是企業(yè)所擁有的數(shù)據(jù)的集合，能夠創(chuàng)造價值。但與之相對，數(shù)字資產(chǎn)就是價值本身，不需要通過數(shù)據(jù)進行再定價。舉個例子來說明，當你設計了一幅畫，把它上傳到Blockchain并生成NFT，此時這個NFT就是數(shù)字資產(chǎn)，因為它可以確權并被交易。但你收集到的大量用戶對這幅畫的反饋、瀏覽數(shù)據(jù)、點擊量等數(shù)據(jù)，就屬于數(shù)據(jù)資產(chǎn)，你可以通過分析數(shù)據(jù)資產(chǎn)來判斷用戶喜好，改進你的作品，并且調(diào)整它的價格。
4.RWATokens的發(fā)行和流通符合法律規(guī)制，受到行政監(jiān)管
RWATokens的發(fā)行和流通，必須在現(xiàn)有法律框架下操作，否則不僅可能導致項目失敗，還可能引發(fā)法律風險。首先，現(xiàn)實世界資產(chǎn)必須真實、合法，所有權清晰無糾紛，這樣才能作為Tokens發(fā)行的基礎。其次，RWATokens通常具備收益權或資產(chǎn)權益，很容易被各國監(jiān)管機構認定為證券，因此在發(fā)行前必須依據(jù)當?shù)刈C券法規(guī)進行合規(guī)處理。發(fā)行主體也必須是有資質的機構，比如持有資產(chǎn)管理或信托牌照，并配套完成KYC和反*洗*錢程序。進入流通環(huán)節(jié)后，RWATokens的交易平臺也需要受到監(jiān)管，通常要求是合規(guī)交易所或者具備金融牌照的二級市場，不允許在去中心化平臺上隨意交易。此外，還需持續(xù)進行信息披露，確保投資者能獲取與Tokens掛鉤資產(chǎn)的真實情況。只有在這樣的監(jiān)管框架下，RWATokens才能實現(xiàn)合法、安全地發(fā)行與流通。
另外，RWA的合規(guī)管理具有典型的跨司法轄區(qū)特征，因此，必須構建覆蓋資產(chǎn)所在地的法律規(guī)范、資金流轉路徑及各類監(jiān)管權限的系統(tǒng)性合規(guī)框架。在資產(chǎn)上鏈、跨鏈、Tokens跨境跨平臺流通的全生命周期中，RWA必須建立起涵蓋資產(chǎn)確權、Tokens發(fā)行、資金流轉、收益分配、用戶識別與合規(guī)審計等多個環(huán)節(jié)的合規(guī)機制。這不僅涉及法律咨詢和合規(guī)設計，還可能需要引入第三方信托、托管、審計和監(jiān)管技術解決方案。
（三）RWA項目的類型與監(jiān)管
我們發(fā)現(xiàn)，在符合要求的RWA項目中存在以下兩種并行的類型：
1.狹義的RWA：實物資產(chǎn)上鏈
我們認為，狹義的RWA特指將具有真實性、可驗證的真實資產(chǎn)上鏈Tokens化的項目，也是我們大眾普遍理解中的RWA，其應用市場也最為廣泛，例如Tokens與房地產(chǎn)、黃金等線下真實資產(chǎn)錨定的項目。
2.STO（SecurityTokenOffering）：金融資產(chǎn)上鏈
除狹義的RWA項目外，我們發(fā)現(xiàn)，市場上現(xiàn)在大量存在的RWA項目都是STO。
（1）STO的定義
根據(jù)底層資產(chǎn)、運行邏輯和Tokens功能的不同，市場上現(xiàn)有的Tokens大致可以被分為兩大類：功能型Tokens（UtilityToken）和證券型Tokens（SecurityToken）。STO，就是指將現(xiàn)實資產(chǎn)金融化后，在Blockchain上以證券型Tokens的形式，發(fā)行Tokens化的份額或憑證。
（2）證券型Tokens的定義
證券型Tokens與功能性Tokens相對，簡單來說，就是受到證券法規(guī)約束的，通過Blockchain技術驅動的鏈上金融產(chǎn)品，類似于電子股票。
（3）證券型Tokens的監(jiān)管
在當前美國、新加坡等主流加密資產(chǎn)友好國家的監(jiān)管框架下，一旦Tokens被認定為是證券型Tokens，就將受到傳統(tǒng)金融監(jiān)管機構（如證監(jiān)局）的約束，Tokens設計、交易模式等就必須符合當?shù)氐淖C券法規(guī)。
從經(jīng)濟學的視角來看，金融產(chǎn)品的核心目標在于協(xié)調(diào)融資方與投資方之間的供需關系；而從法律監(jiān)管角度出發(fā)，有些國家更側重于保護投資者利益，有些則更傾向于鼓勵融資行為的暢通與創(chuàng)新。這種監(jiān)管立場的差異，會體現(xiàn)在各國法律體系中的具體規(guī)則、合規(guī)要求和執(zhí)行力度上。因此，在設計和發(fā)行RWA產(chǎn)品時，不僅要考慮底層資產(chǎn)的真實性與合法性，還必須對產(chǎn)品結構、發(fā)行方式、流通路徑、交易平臺、投資者準入門檻及資金成本等關鍵環(huán)節(jié)進行全面審視和合規(guī)設計。
尤其值得注意的是，一旦某個RWA項目的核心吸引力來自其高杠桿、高回報預期，并將“百倍、千倍回報”作為主要賣點，那么無論其表面包裝如何，其本質都極有可能被監(jiān)管機構歸類為證券產(chǎn)品。一旦被認定為證券，該項目將面臨更加嚴苛和復雜的監(jiān)管體系，其后續(xù)的發(fā)展路徑、運營成本乃至法律風險也將大大提升。
因此，在探討RWA的法律合規(guī)性時，我們需要深入理解“證券法規(guī)”的內(nèi)涵及其背后的監(jiān)管邏輯。不同國家和地區(qū)對證券的定義和監(jiān)管重點并不相同。美國、新加坡和香港地區(qū)都對證券型Tokens的認定標準進行了界定。不難發(fā)現(xiàn)，界定方法實際上就是判斷Tokens是否符合當?shù)刈C券法規(guī)對于“證券”的認定標準，一旦滿足證券條件，則被歸入證券型Tokens的行列。因此，我們整理重點國家（地區(qū)）的相關條文如下：
A.中國大陸
在中國大陸的監(jiān)管框架中，《中華人民共和國證券法》將證券定義為股票、公司債券、存托憑證等國務院認定的其他可發(fā)行和交易的有價憑證，并且將政府債券、證券投資基金份額的上市交易也列入了《證券法》的規(guī)制之中。
（上圖截自《數(shù)字Tokens發(fā)行指南》)
C.中國香港
中國香港地區(qū)的證監(jiān)會在《證券與期貨條例》中，對證券的正面清單和負面清單有具體的列舉式規(guī)定：
（上圖截自《證券與期貨條例》)
該條例將“證券”界定為包括“股份、股權股額、票據(jù)、債券”結構性產(chǎn)品，并未限制其存在于傳統(tǒng)載體。SFC曾在《中介人從事Tokens化證券相關活動的通函》中明確指出其監(jiān)管對象的性質本質上是以Tokens化作為包裝的傳統(tǒng)證券。
D.美國
美國證券交易委員會（SEC）規(guī)定，凡是通過豪威測試（HoweyTest）的產(chǎn)品，就將其認定為證券。而凡是被認定為證券的產(chǎn)品就需要受到SEC的監(jiān)管。豪威測試是由美國最高法院在1946年的SEC訴W.J.Howey公司案中確立的法律標準，用于判斷某項交易或方案是否構成“投資合同”，從而適用于美國證券法的監(jiān)管。
豪威測試列出了金融產(chǎn)品被認定為“證券”的四個條件。美國SEC發(fā)布的《數(shù)字資產(chǎn)“投資合約”分析框架（Frameworkfor“InvestmentContract”AnalysisofDigitalAssets）》中列明了豪威測試在數(shù)字資產(chǎn)中的應用。我們接下來將就此進行詳細的分析：
金錢投入（TheInvestmentofMoney）
指投資者向項目方投入金錢或資產(chǎn)以換取某種權利或預期回報。在數(shù)字資產(chǎn)領域，無論是使用法幣還是Crypto購買Tokens，只要存在價值交換行為，通常都可以被認定滿足這一標準。因此，大多數(shù)Tokens發(fā)行都基本符合該項條件。
共同事業(yè)（CommonEnterprise）
“共同企業(yè)”指投資者與發(fā)行方之間的利益存在緊密綁定，通常表現(xiàn)為投資者的收益與項目運營成效直接相關。在Tokens項目中，若Tokens持有者的回報依賴于項目方的業(yè)務發(fā)展或平臺運營成果，便符合“共同事業(yè)”的特征，這一條件在現(xiàn)實中亦較容易成立。
對他人努力所得利潤的合理預期（ReasonableExpectationofProfitsDerivedfromEffortsofOthers）
這一點是判斷Tokens是否會被歸入證券型Tokens的關鍵。該條件是指，如果投資者購買產(chǎn)品的目的，是期待未來產(chǎn)品升值或獲取其他經(jīng)濟回報，并且這種收益并非來自其自身使用或經(jīng)營行為，而是依賴他人努力造就的項目的整體發(fā)展，那么該種產(chǎn)品將有可能被視作“證券”。
具體到RWA項目中，若投資者購買Tokens的目的，是為了獲取未來的升值或經(jīng)濟回報，而非自身使用或經(jīng)營行為所帶來的收益，那么該Tokens就可能具有“獲利預期”，從而觸發(fā)證券屬性的判定。特別是當Tokens的收益高度依賴于發(fā)行方或項目團隊的專業(yè)運營，例如流動性設計、生態(tài)拓展、社區(qū)建設或與其他平臺的合作時，這種“依賴他人努力”的特征進一步加強了其證券化的可能性。
在真正意義上具有可持續(xù)價值的RWATokens，應該是直接錨定于底層現(xiàn)實資產(chǎn)所產(chǎn)生的真實收益，而非依賴市場炒作、敘事包裝或平臺溢價來驅動其價值增長。如果Tokens的價值波動主要源于背后團隊或平臺操作的“再創(chuàng)造”，而不是資產(chǎn)本身的收益變動，那么它就不具備“狹義RWA”的特征，更有可能被視為證券型Tokens。
美國SEC在對加密Tokens的監(jiān)管中引入豪威測試，意味著其不再依賴Tokens的形式來決定監(jiān)管態(tài)度，而是轉向實質審查：關注Tokens的實際功能、發(fā)行方式和投資者預期。這一變化標志著美國監(jiān)管機構對加密資產(chǎn)的法律定位趨于嚴格和成熟。二、RWA項目“合規(guī)”分層的法律邏輯是什么？
談了那么多對RWA的概念與定義，現(xiàn)在我們回到文章開頭提出的核心問題，也是行業(yè)內(nèi)普遍關注的焦點：
RWA發(fā)展至今，究竟哪些類型的RWA可以被認為是真正“合規(guī)”的RWA呢？我們又該如何在實踐中滿足RWA項目的合規(guī)性？
首先我們認為，合規(guī)，即受到當?shù)乇O(jiān)管機構的監(jiān)管，且符合監(jiān)管框架的規(guī)定。在我們的理解中，RWA的合規(guī)是一個分層的體系。
第一層：沙盒合規(guī)
此處特指香港金融管理局（HKMA）設計的Ensemble沙盒項目，這是目前對“合規(guī)”最狹義、最具監(jiān)管試點性質的定義。Ensemble沙盒鼓勵金融機構與科技企業(yè)在受控環(huán)境下通過RWA等項目探索Tokens化應用的技術和模式創(chuàng)新，以支持其牽頭的數(shù)碼港元項目。
香港金融管理局（HKMA）在推動央行數(shù)碼港元（e-HKD）以及對穩(wěn)定幣的監(jiān)管探索中，展現(xiàn)出對未來貨幣體系主權的高度重視。央行數(shù)碼貨幣與穩(wěn)定幣的博弈，本質上是對“貨幣主權”的再定義與爭奪。沙盒在一定程度上為項目方提供了政策空間與靈活度，有利于推動現(xiàn)實資產(chǎn)上鏈的探索性實踐。
與此同時，金管局也在積極引導Tokens化資產(chǎn)的發(fā)展，嘗試在合規(guī)框架下拓展其在支付、結算、融資等現(xiàn)實場景中的應用。包括螞蟻集團在內(nèi)的多家科技與金融機構均為沙盒community的組織成員，參與數(shù)字資產(chǎn)生態(tài)的構建。進入監(jiān)管沙盒的項目，在一定程度上意味著具備較高的合規(guī)性與政策認可。
但從目前情況來看，該類項目仍處于封閉運行狀態(tài)，尚未進入廣義的二級市場流通階段，說明其在資產(chǎn)流動性與市場連接方面仍存在實際挑戰(zhàn)。沒有穩(wěn)定的資金供給機制和高效的二級市場支撐，整個RWATokens系統(tǒng)難以形成真正的經(jīng)濟閉環(huán)。
第二層：香港行政監(jiān)管合規(guī)
香港特區(qū)作為國際金融中心，近年來，一直持續(xù)地在虛擬資產(chǎn)領域推進制度化探索。作為中國第一個明確推動虛擬資產(chǎn)，尤其是Tokens化證券發(fā)展的地區(qū)，香港憑借其開放、合規(guī)、政策清晰的監(jiān)管環(huán)境，已成為眾多內(nèi)地項目方躍躍欲試的目標市場。
通過梳理香港證監(jiān)會發(fā)布的相關通函與政策實踐，我們不難發(fā)現(xiàn)，香港對RWA的監(jiān)管核心，實際上是將其納入STO的框架下，再予以合規(guī)管理。并且，證監(jiān)會已建立起較為完善的虛擬資產(chǎn)服務提供商（VASP）及虛擬資產(chǎn)交易平臺（VATP）牌照體系，并正籌備發(fā)布第二份虛擬資產(chǎn)政策宣言，進一步明確虛擬資產(chǎn)與現(xiàn)實資產(chǎn)結合時的監(jiān)管態(tài)度與基本原則。在這一制度架構下，涉及現(xiàn)實資產(chǎn)的Tokens化項目，尤其是RWA，已被納入更高層次的合規(guī)監(jiān)管范疇。
從目前香港已落地、并具有一定市場影響力的RWA項目來看，大多數(shù)項目均具有明確的證券屬性。這意味著其所發(fā)行的Tokens涉及現(xiàn)實資產(chǎn)的所有權、收益權或其他可轉讓權益，可構成《證券及期貨條例》下所界定的“證券”。因此，這類項目必須通過證券型Tokens（STO）的方式進行發(fā)行與流通，方能獲得監(jiān)管許可并實現(xiàn)合規(guī)化的市場參與。
綜上所述，香港對RWA的監(jiān)管定位已較為明確：凡是具有證券屬性的現(xiàn)實資產(chǎn)在鏈上的映射，都應納入STO監(jiān)管體系之中。因此，我們認為，香港目前推動的RWA發(fā)展路徑，本質上就是證券型Tokens化（STO）路徑的具體應用與實踐。
第三層：加密友好地區(qū)的明確監(jiān)管框架
在部分對虛擬資產(chǎn)持開放態(tài)度、監(jiān)管機制相對成熟的地區(qū)，例如美國、新加坡及部分歐洲國家，已經(jīng)對加密資產(chǎn)及其映射現(xiàn)實資產(chǎn)的發(fā)行、交易和托管等環(huán)節(jié)建立了較為系統(tǒng)性的合規(guī)路徑。此類地區(qū)的RWA項目，若能依法取得相應牌照、遵守信息披露和資產(chǎn)合規(guī)要求，即可視為在明確監(jiān)管體系下運行的合規(guī)RWA。
第四層：“泛合規(guī)”
這是與“不合規(guī)”相對的，最寬泛意義上的合規(guī)，特指RWA項目在特定離岸司法管轄區(qū)內(nèi)，政府暫時對虛擬資產(chǎn)市場持“放任”狀態(tài)，沒有被明確認定為違規(guī)或*非*法，其業(yè)務模式在當?shù)噩F(xiàn)行法律框架下具有一定的合規(guī)空間。盡管這種合規(guī)的范圍和概念比較模糊，程度也尚不構成完全的法律確認，但在法律監(jiān)管還未明朗前，屬于“法無禁止即可為”的業(yè)務狀態(tài)。
現(xiàn)實中我們可以觀察到，絕大部分RWA項目其實都難以做到前兩種合規(guī)，大多數(shù)項目選擇嘗試前三種路徑——即依托某些加密“友好”司法轄區(qū)的寬松政策，試圖繞過主權監(jiān)管邊界，以較低成本完成形式上的“合規(guī)”。
于是，RWA項目表面上“像下餃子一樣”不斷落地，但真正能產(chǎn)生實質性金融價值的時間點尚未到來。根本性的轉折，將取決于香港是否能探索清楚RWA的二級市場機制——尤其是如何放開資本的跨境流通通道。若RWA交易仍局限在面向香港本地散戶的封閉市場中，資產(chǎn)流動性與資金規(guī)模都將極其有限。要實現(xiàn)突破，必須允許全球投資者通過合規(guī)機制將資金投入中國相關資產(chǎn)，以RWA的形式間接“抄底中國”。
香港在這里扮演的角色，可以類比當年納斯達克對于全球科技股的意義。一旦監(jiān)管機制成熟、市場結構清晰，中國人想“出海”找融資、外國人想“抄底”中國資產(chǎn)，第一站就一定是香港。這將不僅僅是一個地區(qū)政策紅利，更是金融基礎設施與資本市場邏輯重構的新起點。
綜上所述，我們認為，RWA項目的合規(guī)在當下尺度內(nèi)做，所有項目必須保持政策敏感度，一旦有法律調(diào)整就必須緊急調(diào)整，在當前監(jiān)管尚未完全明晰、RWA生態(tài)尚處于探索階段的背景下，我們強烈建議所有項目方主動開展“自合規(guī)”工作。雖然這意味著在項目初期就要投入更多資源，承擔更高的時間與合規(guī)成本，但從長期看，這將顯著降低法律、運營乃至投資者關系等方面的系統(tǒng)性風險。
在所有潛在風險中，集資風險無疑是對RWA最具殺傷力的隱患。一旦項目設計被認定為*非*法集資，無論資產(chǎn)是否真實、技術是否先進都將面臨重大法律后果，對項目本身的生存構成直接威脅，對企業(yè)的資產(chǎn)、聲譽都是沉重的打擊。在RWA發(fā)展過程中，不同地區(qū)、不同監(jiān)管環(huán)境下的合規(guī)定義必然存在差異，對開發(fā)者與機構來說，必須結合自身業(yè)務類型、資產(chǎn)屬性及目標市場的監(jiān)管政策，詳細制定分階段的合規(guī)策略。在確保風險可控的前提下，才能穩(wěn)步推進RWA項目的落地。三、RWA項目的律師建議
作為總結，我們以律師團隊的身份，從合規(guī)視角出發(fā)，系統(tǒng)梳理RWA項目在全鏈條推進過程中需關注的核心環(huán)節(jié)。
1.選擇政策友好的法域
在當前全球監(jiān)管格局下，RWA項目的合規(guī)推進應優(yōu)先選擇政策明確、監(jiān)管體系成熟、對虛擬資產(chǎn)持開放態(tài)度的司法轄區(qū)，能夠有效降低合規(guī)的不確定性。
2.底層資產(chǎn)必須具備真實可兌付能力
無論技術架構多么復雜，RWA項目的本質仍是將現(xiàn)實資產(chǎn)的權利映射到鏈上。因此，底層資產(chǎn)的真實性、估值合理性、兌付機制的可執(zhí)行性，都是決定項目可信度與市場接受度的核心要素。
3.獲得投資人認可
RWA的核心在于資產(chǎn)映射及權益確認。因此，鏈下資產(chǎn)的最終買方或使用者是否認可鏈上Tokens所代表的權利，是項目成敗的關鍵。這不僅涉及投資人的個人意愿，也與Tokens法律屬性、權利清晰度密切相關。
RWA項目方在推動合規(guī)進程的同時，也必須正視另一個核心問題：投資者必須知情。現(xiàn)實中，很多項目以復雜的結構包裝風險、不對外明確披露底層資產(chǎn)狀況或Tokens模型邏輯，導致投資者在缺乏充分理解的情況下參與其中，一旦發(fā)生波動或風險事件，不僅引發(fā)市場信任危機，更可能引發(fā)監(jiān)管關注，事情往往因此變得更難處理。
因此，建立清晰的投資者篩選與教育機制至關重要。RWA項目不應面向所有群體開放，而應有意識地引入具備一定風險承受能力和金融理解能力的成熟投資者。在項目早期階段，尤其需要設置一定的門檻，比如專業(yè)投資者認證機制、參與額度限制、風險揭示說明會等，確保進入者“知情自愿”，真正理解項目背后的資產(chǎn)邏輯、合規(guī)邊界和市場流動性風險。
4.確保鏈路中的機構操作符合法規(guī)
在RWA全流程中，往往涉及募資、托管、估值、稅務處理、跨境合規(guī)等多個環(huán)節(jié)。每一個環(huán)節(jié)都對應現(xiàn)實中的監(jiān)管機構及合規(guī)要求，項目方需在相關法律框架下完成合規(guī)申報與監(jiān)管對接，以降低法律風險。例如涉及資金募集的部分，應特別關注是否觸發(fā)證券發(fā)行、反*洗*錢等方面的合規(guī)義務。
5.防范事后合規(guī)風險
合規(guī)并非一次性的行為，RWA項目落地后還需持續(xù)面對動態(tài)監(jiān)管環(huán)境的變化。如何在事后維度防范潛在的行政調(diào)查或合規(guī)追責，是項目可持續(xù)發(fā)展的重要保障。建議項目方設立專業(yè)的合規(guī)團隊，保持與監(jiān)管機構的溝通機制。
6.品牌聲譽管理
在信息傳播高度敏感的虛擬資產(chǎn)行業(yè)，RWA項目還需重視輿情管理與市場溝通策略。構建透明、可信、專業(yè)的項目形象，有助于提升公眾和監(jiān)管層的信任感，為長期發(fā)展營造良好外部環(huán)境。四、結論
在當前虛擬資產(chǎn)與現(xiàn)實經(jīng)濟不斷融合的過程中，各類RWA項目的立意不一、機制各異，既有技術創(chuàng)新，也有金融試驗。不同項目的能力、專業(yè)性和實踐路徑千差萬別，值得我們逐一研究、分類觀察。
在廣泛調(diào)研與項目參與過程中，我們也深刻意識到：對于市場參與者來說，最大的挑戰(zhàn)往往并不在技術層面，而是在制度的不確定性，尤其是行政與司法實踐中的不穩(wěn)定因素。因此，我們更需要的是探索“實務標準”——即使我們沒有立法和監(jiān)管權，但在實踐中推動行業(yè)標準化、合規(guī)化的形成，依然是具備價值的。只要參與者多了、路徑成熟了、監(jiān)管機構建立起了充分的管理經(jīng)驗，制度也會逐漸完善。在法治框架下，通過實踐促成認知共識，通過共識推動制度演進對社會而言，這正是一種“自下而上”的良性制度演進。
但我們同樣要合規(guī)警鐘長鳴。尊重現(xiàn)有的司法與監(jiān)管框架，是一切創(chuàng)新行為的基本前提。無論行業(yè)如何發(fā)展、技術如何演進，法律始終是保障市場秩序與公眾利益的底線邏輯。
特別聲明：僅代表本文作者個人觀點，不構成對特定事項的法律咨詢和法律意見。